Crise fiscal na UE ameaça contagiar bancos

Valor Econômico - 02/06/2010
Alan Beattie, Financial Times

O maior risco: Sinais de problemas com instituições financeiras europeias pode levar o mundo de volta à recessão

Jim O ' Neill estava razoavelmente otimista na semana retrasada. O economista-chefe do Goldman Sachs, conhecido por ter criado a sigla Bric para referir-se a um grupo de mercados emergentes (Brasil, Rússia, China e Índia), estava bem confiante de que os impactos negativos da crise financeira grega não seriam suficientes para inviabilizar a recuperação mundial.

Mas a cada dia em que as bolsas em todo o mundo vacilam, que os juros de empréstimos interbancários sobem que o euro cai em relação ao dólar, mais a pequena dificuldade local no sul da Europa ameaça produzir consequências mundiais. "As coisas estão parecendo mais assustadoras, sem dúvida", diz O ' Neill. "Isso já não tem a ver apenas com a Grécia."

Comparações entre a Grécia e o colapso do Lehman Brothers, em setembro de 2008, podem parecer exageradas. Há bem mais clareza quanto à dimensão exata do atual problema de estoque de dívida soberana sob risco de default do que havia em relação aos contratos pendentes do Lehman. Mas um fator comum é a profunda incerteza sobre a rapidez com que bancos podem transmitir problemas de uma economia para outra mundo afora. Enquanto existir incerteza, é impossível descartar que a crise do mundo grego vá mesmo empurrar o mundo de volta para a recessão.

        

Não surpreende que a crise financeira mundial tenha acabado por testar a resiliência de créditos soberanos. Os governos frequentemente assumem o ônus de dívidas do setor privado - elevando os gastos com estímulo para compensar a desalavancagem das empresas e dos consumidores ou estatizar as dívidas de instituições financeiras prejudicadas pela crise.

Mas, quando os próprios créditos soberanos, como os de Grécia e Espanha, são questionados, o temor se deslocara para seus credores privados, especialmente bancos da França e da Alemanha, e para os governos em Paris e em Berlim, que talvez tenham de dar apoio aos credores, em última instância. Quando foi acertado um pacote de socorro de € 110 bilhões para a Grécia, a zona do euro estava, na prática, indiretamente, ajudando seus próprios bancos.

"É como um jogo do mico", diz Morris Goldstein, do Instituto Peterson de Economia Internacional, em Washington. "Todo mundo está tentando transferir a dívida para o balanço patrimonial de outro [participante], do privado para o público e de um país para outro."

O grande receio, diz ele, é que pode estar se esgotando o estoque de financiadores com ombros suficientemente largos para suportar a enorme carga de dívida. Ironizando, Goldstein olha em torno, em busca de crédito soberano confiável. "A solução é clara", diz ele. "O Canadá e o Brasil terão de assumir a dívida do resto do mundo."

Em seu recente livro sobre a história das crises financeiras, Carmen Reinhart e Kenneth Rogoff notam que as crises bancárias são frequentemente seguidas por crises de dívida soberana, à medida que governos são forçados a assumir dívidas privadas para manter os sistemas financeiros nacionais à tona. A crise asiática de 1997-98 é um exemplo relativamente recente de como as dívidas privadas podem rapidamente se tornar passivos públicos, caso uma moratória ameace a economia mundial.

Na zona euro, afirma Paul De Grauwe, da Universidade de Leuven (Bélgica), apesar do falatório sobre descontrole fiscal endêmico, o enorme aumento da dívida pública nos últimos anos foi tanto consequência como causa da crise. "Embora a proporção da dívida pública da zona do euro tenha caído de 72% [do PIB] em 1999 para 67% em 2007, as instituições financeiras elevaram sua dívida de menos de 200% para mais de 250%", escreveu em nota no blog VoxEU.

A Espanha, por exemplo, cortou sua dívida pública de um nível equivalente a 60% do PIB para 40%. Mas sua economia dependia de um boom insustentável no setor de construção civil e de consumo financiado por crédito junto aos bancos, e a resposta à crise apenas transferiu o endividamento do setor privado para o público. A decisão de Madri de injetar dinheiro público no CajaSur, um banco regional de poupança, na semana retrasada, reavivou as especulações sobre o quanto esse processo ainda perdurará. Mohamed El-Erian, executivo-chefe da Pimco, gigante investidora em títulos, diz: "Um pequeno banco numa economia pequena sinalizou para o resto do mundo que o sistema bancário europeu inteiro está sob pressão".

Mas problemas em bancos europeus não equivalem automaticamente a uma repetição da crise do Lehman. Desta vez há razões para maior calma. O estoque de ativos dos bancos está longe de ser transparente, mas é muito menos incerto do que dimensão e a distribuição de prejuízos potenciais às contrapartes do Lehman. Os bancos em geral estão mais capitalizados e, portanto, capazes de absorver baixas contábeis de seus ativos.

As autoridades econômico-financeiras também estão mais bem preparadas para lidar com as ameaças ao funcionamento de mercados financeiros, ao menos no curto prazo. Diante da volatilidade no mercado, o Banco Central Europeu (BCE) deu recentemente meia volta e começou a, pura e simplesmente, comprar títulos dos governos, ao passo que o Fed (Federal Reserve, banco central dos EUA) rapidamente restabeleceu a linhas de swap com outros bancos centrais, o que ajudou a injetar liquidez no sistema durante a primeira fase da crise financeira.

Embora as taxas interbancárias, pelas quais os bancos emprestam dinheiro uns aos outros, tenham subido muito recentemente em relação às taxas de juros do overnight - um indicador de incerteza quanto à saúde dos bancos -, elas continuam bem abaixo dos níveis estratosféricos atingidos na esteira do pânico após o colapso do Lehman. "Houve mudanças de comportamento entre os políticos desde 2008", diz El-Erian. "Não é uma questão de crise bancária mundial, mas de quanto dano os problemas bancários europeus causarão à economia mundial."

A resposta imediata parece ser "não muito". As estimativas do impacto direto da crise grega sobre a economia mundial são, de modo geral, razoavelmente mínimas. A Grécia contribui com apenas 2% a 3% do PIB da zona do euro e, de todo modo, a zona do euro não tem sido um grande motor da demanda mundial há muitos anos.

Quanto ao impacto dos movimentos nos mercados financeiros e de commodities sobre os EUA, por exemplo, Michael Feroli, do JPMorgan Chase, de Nova York, diz que os efeitos foram "negativos, mas não o suficiente para inviabilizar a recuperação". Ele estima o impacto das recentes quedas das bolsas nos EUA sobre a riqueza das famílias poderá reduzir os gastos do consumidor entre 0,3 e 0,6 ponto percentual, sendo esse efeito distribuído ao longo de mais de um ano - mas isso poderá ser em parte compensado por um impulso de 0,2 ponto proveniente do barateamento da energia, devido à queda dos preços do petróleo. O aumento de 3,2% do dólar (ponderado por volumes de comércio) a partir de sua média em março poderá tirar de 0,4 a 0,5 ponto do crescimento neste ano, mas a queda nos juros do crédito imobiliário impulsionará o consumo interno. Tudo somado, trata-se de um vento contrário moderado, mas não um muro de tijolos.

Entretanto, se a crise na zona do euro não é suficiente para frustrar a recuperação mundial, ela poderá, ainda assim, levar a economia mundial de volta a um padrão familiar e indesejável. Os desequilíbrios mundiais acumulados durante o boom pré-crise, e os consequentes riscos de um desenlace desordenado, são bem conhecidos. Os EUA incorreram num grande déficit em conta corrente, como consumidor de última instância, o que significou superávits em grande parte do mundo emergente, especialmente na Ásia. A União Europeia permaneceu relativamente em equilíbrio: os déficits dos países centrados em consumo, como Reino Unido, foram balanceados pelo excedente de exportadores, como a Alemanha.

Esses desequilíbrios diminuíram durante a crise mundial, mas isso deveu-se mais aos efeitos cíclicos do que a uma mudança no padrão estrutural, tendo a fraca demanda do consumidor nos EUA e o barateamento do petróleo reduzido as importações americanas. Uma mudança permanente, na visão da maioria dos economistas, exigiria que o dólar permanecesse em nível substancialmente inferior por vários anos e que a poupança americana crescesse. A consequência para a Ásia - e, em menor medida, para a Europa - seria uma mudança do papel de exportador para o de consumidor, ajudada pela valorização do câmbio, mais particularmente na China.

Mas a crise no sul da Europa sustou movimentos nesse sentido. Muitos no mercado acreditavam, após cuidadosa diplomacia dos EUA, que Pequim anunciaria em maio ou junho uma retomada da lenta valorização do yuan, que os chineses sustaram em 2008. Mas, em vista da severa queda do euro como resultado da crise grega, os investidores rebaixaram essa expectativa. A China não deseja ver seu setor exportador perder competitividade, simultaneamente, contra a Europa e contra os EUA, seus dois principais mercados. Com o dólar em alta, a meta americana de dobrar suas exportações em cinco anos, que parecia improvável, agora beira o quixotesco.

Nos próximos meses, os líderes políticos enfrentarão problemas extremamente difíceis. Primeiro, poderão ter de lidar com persistente turbulência nos mercados financeiros, e as opiniões sobre a melhor forma de fazê-lo divergem consideravelmente. Embora haja apoio geral tanto para o aporte de liquidez no curto prazo pelos bancos centrais como para os € 750 bilhões do fundo de socorro disponibilizado para a zona do euro, a proibição, pelas autoridades alemãs, de vendas totalmente a descoberto tem sido apontada por muitos como razão para aumento da incerteza e da volatilidade.

O ' Neill, do Goldman, está preocupado com o anúncio (da proibição) alemã e com outros iniciativas intervencionistas, como a adoção, nos EUA, da "regra Volcker", que proibiria os bancos comerciais de negociar com seu próprio dinheiro. "Isso poderia ser o tipo de coisa que você esperaria que alguém de um banco de investimento dissesse, mas será que essa sucessão de planos nacionais para controlar o mundo financeiro está gerando preocupação nos mercados?", pergunta.

O aumento nos juros de empréstimos interbancários, embora pequeno, no momento, revela uma preocupante falta de confiança entre os bancos. "Os fundos de hedge vão pensar que a proibição de vendas a descoberto significa que os bancos alemães têm algo a esconder", diz O ' Neill.

O segundo desafio é o que fazer caso fique claro que os planos de socorro não estão funcionando e que países como Grécia, Portugal e talvez a Espanha estão a caminho de um default. Se os bancos credores alemães e franceses virem sua dívida grega ser depreciada, as operações implícitas de apoio governamental de Paris e Berlim precisarão converter-se em recapitalização bancária explícita, para evitar o risco de uma sucessão de colapsos de grandes instituições financeiras. Mas, como os governos já assumiram uma enorme quantidade de dívida, não está claro quanto espaço eles têm para assumir mais.

E, se a crise provocar mais rebaixamentos da classificação de risco da dívida soberana, isso poderá forçar governos a adotar políticas de contenção fiscal, eliminando mais impulso da recuperação econômica mundial. Países como o Reino Unido, por exemplo, foram até agora capazes de exagerar para o lado da manutenção de uma política fiscal frouxa no curto prazo, para manter a demanda doméstica. Uma onda de preocupação com a dívida pública poderia empurrá-los para a categoria de países que precisam apertar sua política monetária imediatamente para restaurar a confiança, em vez de desfrutar o luxo de retornar ao equilíbrio fiscal gradualmente ao longo de vários anos.

Então o fato de a crise financeira ter passado para uma fase de dívida soberana pode não ser particularmente surpreendente. Mas investidores nervosos que criaram mais um ciclo de transmissão da dívida pública para o setor bancário e de volta para a dívida pública criaram incertezas que representam, possivelmente, a maior ameaça à economia mundial desde que ela começou a rastejar para fora da recessão, no ano passado.

O ' Neill e seus colegas vão monitorar os mercados financeiros ansiosamente nos dias e semanas pela frente.

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